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中泰證券股份有限公司耿鵬智近期對華電重工進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《22年報暨23Q1報點(diǎn)評：Q1業(yè)績符合預(yù)期，鋼結(jié)構(gòu)、熱能工程增速亮眼、海風(fēng)氫能向好可期》，本報告對華電重工給出增持評級，當(dāng)前股價為7.33元。

華電重工(601226)
投資要點(diǎn)
事件：公司發(fā)布2022年度報告和2023年一季報。2022年，公司實現(xiàn)營收82.06億元，yoy-20.55%，實現(xiàn)歸母凈利/扣非歸母凈利3.10/2.89億元，yoy+2.2%/17.4%。23Q1實現(xiàn)營收9.01億元，yoy-32.2%，歸母凈虧損/扣非凈虧損-1.10/-1.11億元。業(yè)績符合預(yù)期。
2022年歸母凈利潤高位穩(wěn)增，三大主業(yè)營收高增
公司2022年實現(xiàn)營收82.06億元，yoy-20.6%，實現(xiàn)歸母凈利潤3.10億元，yoy+2.2%，扣非歸母凈利潤2.89億元，yoy+17.4%。分季度看，22Q1/Q2/Q3/Q4營收分別13.28/20.87/20.63/27.28億元，yoy+5.0%/17.9%/9.6%/15.4%。22Q1歸母凈虧損1.09億元，同比多虧0.95億元；22Q2/Q3/Q4實現(xiàn)歸母凈利潤2.11/0.48/1.59億元，yoy+146.3%/-36.5%/+2.5%。分業(yè)務(wù)看，物料輸送工程/高端鋼結(jié)構(gòu)/熱能工程三大主業(yè)分別實現(xiàn)營收26.11/32.27/12.00億元，yoy+32.8%/65.5%/53.7%。海洋工程業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收11.46億元，yoy-79.6%；主要因為“搶裝潮”后，海上風(fēng)電項目大部分已完工，新簽項目尚未形成規(guī)模。
公司23Q1實現(xiàn)營收9.01億元，yoy-32.2%；主要系公司一季度在執(zhí)行合同有所減少，另外受合同簽訂執(zhí)行周期影響，部分合同未能在一季度實現(xiàn)收入。23Q1歸母凈虧損1.10億元，同比多虧0.01億元，扣非凈虧損1.11億元，同比少虧0.03億元。主要因為部分新簽銷售合同（國能龍源射陽海上風(fēng)電項目等）尚未執(zhí)行，海上風(fēng)電安裝船的利用率不足，船機(jī)等固定成本未得到充分彌補(bǔ)。
2022年毛利率顯著修復(fù)，經(jīng)營性現(xiàn)金流流入減少
毛利方面：22年綜合毛利率12.9%，yoy+3.9pct；分季度看，22Q1/Q2/Q3/Q4毛利率分別5.0%/17.9%/9.6%/15.4%；分業(yè)務(wù)看，物料輸送工程/高端鋼結(jié)構(gòu)/熱能工程/海洋工程毛利率分別14.6%/12.8%/11.3%/9.3%，yoy+1.3/-1.0/+3.1/+4.7pct。23Q1綜合毛利率9.1%，yoy+4.2pct。
費(fèi)用方面：22年期間費(fèi)用率（不含研發(fā)費(fèi)用）5.4%，yoy+1.5pct；其中銷售/管理/財務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別為0.8%/4.4%/0.2%/2.9%，銷售/管理/財務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率較21年分別+0.21/+1.28/+0.06/+1.05pct。23Q1期間費(fèi)用率（不含研發(fā)費(fèi)用）13.7%，yoy+4.8pct，銷售/管理/財務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別為2.1%/11.6%/-0.03%/7.2%，較21年分別+0.95/+3.88/-0.03/+3.09pct。
現(xiàn)金流方面：22年經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為2.03億元，同比少流入4.54億元；23Q1經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流出7.00億元，同比少流出0.36億元。
火電存量靈活性改造需求凸顯，熱能工程業(yè)務(wù)持續(xù)成長
根據(jù)2021年發(fā)布的《全國煤電機(jī)組改造升級實施方案》，“十四五”期間改造規(guī)模不低于350GW；在靈活性改造方面，存量煤電機(jī)組靈活性改造應(yīng)改盡改，“十四五”期間完成200GW，增加系統(tǒng)調(diào)節(jié)能力30-40GW，促進(jìn)清潔能源消納。
持續(xù)受益集團(tuán)內(nèi)火電存量改造需求：22年，公司以華電集團(tuán)內(nèi)市場為基礎(chǔ)，逐步打開局面，簽訂華電土右等5個靈活性改造。華電集團(tuán)火電裝機(jī)超120GW，中長期看集團(tuán)內(nèi)改造需求突出，公司有望持續(xù)受益。
海上風(fēng)電放量持續(xù)，有望受益遠(yuǎn)海風(fēng)電船投產(chǎn)
23Q1海上風(fēng)電核準(zhǔn)裝機(jī)量達(dá)1.7GW，同比大增385%，維持22Q4放量趨勢。根據(jù)2022全球海上風(fēng)電大會，25年全國海風(fēng)有望裝機(jī)100GW，建設(shè)提速預(yù)期強(qiáng)。公司海風(fēng)工程經(jīng)驗豐富，深海安裝船預(yù)計23Q3投產(chǎn)，海洋工程業(yè)績有望持續(xù)修復(fù)。
工程經(jīng)驗豐富，市占率約13%：截至22年底，全國海上風(fēng)電并網(wǎng)量約為31GW，公司累計海上風(fēng)電工程項目裝機(jī)量4.06GW，依此計算公司海上風(fēng)電市占率約為13%。
自有租賃多個風(fēng)電安裝設(shè)備，遠(yuǎn)海安裝船預(yù)計23Q3投產(chǎn)：公司自有“華電1001”，長期租賃“振江號”、“華電博強(qiáng)中集巨龍01”等多艘海上安裝平臺。公司擬租賃在建“博強(qiáng)3060”深遠(yuǎn)海風(fēng)機(jī)安裝平臺，該平臺計劃在23Q3完成建造并投用，起重能力可滿足16-20MW級風(fēng)電機(jī)組安裝需求，滿足65米作業(yè)水深、2.5米有義波高海況，配置超國內(nèi)當(dāng)前在役最大風(fēng)電安裝船“白鶴灘號”。
堿性電解槽下線，氫能業(yè)務(wù)布局強(qiáng)開展快
氣體擴(kuò)散層按期試生產(chǎn)，1200Nm3/h堿性電解槽成功下線，聯(lián)合高校開展儲氫技術(shù)研究，確定儲氫氣瓶技術(shù)路線，協(xié)助編制氫能產(chǎn)業(yè)規(guī)劃，成功簽訂達(dá)茂旗制氫工程示范項目。
氣體擴(kuò)散層按期試生產(chǎn)：公司氣體擴(kuò)散層（GDL）產(chǎn)品采用自動化卷對卷連續(xù)化生產(chǎn)工藝產(chǎn)線，生產(chǎn)出的產(chǎn)品寬幅最大1.2m，電阻、氣通量、拉伸強(qiáng)度等性能達(dá)到或超過國內(nèi)外同類產(chǎn)品水平，能夠滿足燃料電池、電解水、液流電池產(chǎn)品對氣體擴(kuò)散層的需求。
堿性電解槽產(chǎn)品下線：1200Nm3/h堿性電解槽下線。較傳統(tǒng)電解槽運(yùn)行電流密度提高約30%，整體重量減少近10%，直流能耗指標(biāo)小于4.6千瓦時每標(biāo)方氫氣。技術(shù)指標(biāo)達(dá)到國際先進(jìn)水平，性能達(dá)到或超過同類產(chǎn)品水平。
簽署制氫工程示范項目：簽約內(nèi)蒙古華電包頭市達(dá)茂旗20萬千瓦新能源制氫工程示范項目PC總承包合同制氫站部分。金額3.45億元，裝機(jī)容量200MW，該項目建設(shè)風(fēng)電/光伏分別120/80MW；根據(jù)風(fēng)光發(fā)電出力波動特點(diǎn)，采用AWE（堿性水電解）和PEM（質(zhì)子交換膜水電解）制氫配套技術(shù)路線，年制氫量7800噸。
盈利預(yù)測與投資建議：
公司2022年新簽合同額89.39億元，同比高增22.0%。我們認(rèn)為：短期看，公司有望受益22年新簽合同額高增；中長期看：1）海風(fēng)工程、鋼結(jié)構(gòu)有望受益風(fēng)電建設(shè)放量；2）氫能業(yè)務(wù)開展迅速，產(chǎn)品落地，承包項目，有望快速搶占市場；3）熱能工程有望持續(xù)受益火電存量改造需求；4）推行多元營銷策略，22年效果顯著，公司產(chǎn)能利用率有望持續(xù)提升。
盈利預(yù)測與投資建議：考慮到公司能源電力投建營一體化優(yōu)勢疊加有望受益火電建設(shè)景氣周期，預(yù)計公司2023-2025年營業(yè)收入112.95、143.98、183.28億元，同比增長37.6%、27.5%、27.3%，歸母凈利潤4.17（前值預(yù)測4.73）、5.31（前值預(yù)測6.01）、6.75億元，同比增長34.6%、27.4%、27.1%，對應(yīng)EPS為0.36、0.46、0.58元?，F(xiàn)價對應(yīng)PE為19.6、15.4、12.1倍。維持“增持”評級。
風(fēng)險提示事件：海上風(fēng)電業(yè)務(wù)開展不及預(yù)期，氫能源發(fā)展速度不及預(yù)期，靈活性改造需求不及預(yù)期。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，東北證券韓金呈研究員團(tuán)隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值為79.27%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利4.43億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為18.42。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有8家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級5家，增持評級3家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價為11.94。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，華電重工（601226）行業(yè)內(nèi)競爭力的護(hù)城河一般，盈利能力較差，營收成長性優(yōu)秀。財務(wù)相對健康，須關(guān)注的財務(wù)指標(biāo)包括：應(yīng)收賬款/利潤率。該股好公司指標(biāo)3星，好價格指標(biāo)2.5星，綜合指標(biāo)2.5星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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